證券行業(yè)2026年度投資策略：模式換新 乘勢而上

新時代下新要求：聚焦“五篇大文章”，強化功能性發(fā)揮。黨的二十屆四中全會“十五五”規(guī)劃建議對資本市場指明方向，提高資本市場制度包容性、適應性，健全投資和融資相協(xié)調(diào)的資本市場功能。2025 年以資本市場投融資改革為核心的“1+N”政策相繼落地，聚焦三方面要求：一是更大力度支持科技創(chuàng)新，完善多層次資本市場與科技企業(yè)的適配性，實施更具包容性的發(fā)行上市、并購重組等制度。二是更好滿足投資者多元化財富管理需求，打造多層次、立體化的市場體系和產(chǎn)品服務矩陣，持續(xù)拓寬中長期資金入市渠道，不斷增強投資者獲得感。三是服務高水平制度開放，在幫助企業(yè)跨境融資、并購等方面的發(fā)揮作用，服務境內(nèi)企業(yè)走出去和境外機構(gòu)投資中國。

證券公司作為資本市場的重要中介機構(gòu)，各項業(yè)務與資本市場的高質(zhì)量發(fā)展息息相關(guān)，伴隨資本市場改革的持續(xù)深化，券商有望迎重要發(fā)展機遇。

新要求下的新機遇：聚焦長期投資體系建設(shè)、資本市場存量改革和對外開放，證券公司迎來發(fā)展機遇。一是居民財富進一步向權(quán)益端轉(zhuǎn)移催生大財富管理需求。公募基金發(fā)行數(shù)量創(chuàng)三年新高，權(quán)益類基金新發(fā)占比超五成，證券公司在權(quán)益端具備比較優(yōu)勢。同時多種底層資產(chǎn)類別的ETF 產(chǎn)品豐富投顧配置策略的多樣性，券商聚焦投研能力與產(chǎn)品創(chuàng)新突破，以核心競爭力的提升驅(qū)動行業(yè)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。二是政策驅(qū)動下并購重組規(guī)模爆發(fā)式增長。

資本市場從“增量擴容”轉(zhuǎn)向“存量優(yōu)化”的深層變革，頭部券商依托全產(chǎn)業(yè)鏈能力主導復雜交易，服務企業(yè)全生命周期，中小券商聚焦區(qū)域與垂直領(lǐng)域突圍，聚焦區(qū)域重點產(chǎn)業(yè)，形成行業(yè)細分領(lǐng)域?qū)I(yè)壁壘。三是對外開放加速，國際化業(yè)務成為新藍海。券商在印度、美國、印尼、泰國等多個市場獲取投行牌照，服務中資企業(yè)海外融資需求及國內(nèi)客戶國際化資產(chǎn)配置需求兩方面。隨著雙向開放的持續(xù)推進，拓寬券商跨境業(yè)務場景，中資券商將加速向全球綜合金融機構(gòu)轉(zhuǎn)型，構(gòu)建全球核心競爭力。

新機遇下的模式升級：從規(guī)模效應到質(zhì)效提升，競爭分化變革加劇。由于發(fā)展戰(zhàn)略及業(yè)務側(cè)重點的不同，不同證券公司從以往同質(zhì)化的業(yè)務模式發(fā)展成為更具有差異化的戰(zhàn)略選擇，各項業(yè)務從追求資產(chǎn)規(guī)模到更加注重經(jīng)營質(zhì)量，行業(yè)經(jīng)營機構(gòu)探索破局之路。一是從競爭格局看，上市券商強者恒強，但中小券商彈性更強。2025 年前三季度較2024 年營業(yè)收入集中度增加，但凈利潤集中度前五及前十均有所下降，在弱市下頭部券商業(yè)績更抗壓，但牛市下中小券商表現(xiàn)出更強的彈性。二是ROE 中樞下移，亟待提升輕資產(chǎn)業(yè)務經(jīng)營效率。低利率環(huán)境下，收費類業(yè)務費率持續(xù)走低，各項業(yè)務的不確定  性大幅增加，倒逼券商壓縮對通道業(yè)務的依賴，通過精細化收費模式提升創(chuàng)收能力。三是證券公司積極推進客戶一體化服務模式。從牌照依賴的單一線條向客戶需求驅(qū)動多元化綜合金融服務轉(zhuǎn)變，大投行業(yè)務從IPO 承銷向全生命周期服務轉(zhuǎn)變，積極探索特色化、專業(yè)化的產(chǎn)業(yè)投行轉(zhuǎn)型；大財富業(yè)務構(gòu)建全生命周期、分層化產(chǎn)品供給體系，從產(chǎn)品端、投研端、投顧端形成協(xié)同發(fā)力閉環(huán)；大機構(gòu)服務整合機構(gòu)服務抓手，優(yōu)化跨部門機制提升服務效率；投資業(yè)務探索大類資產(chǎn)配置，通過FVOCI 賬戶增配紅利資產(chǎn)成為行業(yè)共識。

投資策略：關(guān)注一流投行及長期投資體系建設(shè)主線。長期來看證券行業(yè)表現(xiàn)與市場關(guān)聯(lián)度較高，同時表現(xiàn)出較強左側(cè)特征，由于股估值水平與行業(yè)整體ROE 高度綁定。展望未來，從政策面看，宏觀經(jīng)濟發(fā)展進入新周期，二十屆三中全會全面部署各項深化改革舉措，“十五五”規(guī)劃為資本市場高質(zhì)量發(fā)展指明方向，新發(fā)展周期下，經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展需要更強的資本市場功能發(fā)揮，資本市場在支持實體經(jīng)濟發(fā)展方面大有可為。從市場面看，以新“國九條”為核心的對1+N”政策體系進入落地期，在融資端提升資本市場服務科技企業(yè)的適配度，在投資端大力度推動中長期資金入市方案，權(quán)益市場的擴容為券商輕資產(chǎn)業(yè)務的發(fā)展提供空間，同時政策支持券商擴大資本實力，從ROA 和杠桿率兩方面為ROE 的提升提供支撐，最終實現(xiàn)估值中樞的上移。

從行業(yè)看，并購重組重塑供給側(cè)結(jié)構(gòu)，集中度有望繼續(xù)提升，通過大型券商間的重組整合，快速擴大規(guī)模，推動形成具有國際競爭力的一流投資銀行。

受益于資本市場整體的擴容及高質(zhì)量發(fā)展，資本杠桿優(yōu)化，部分頭部券商有望通過內(nèi)生和外延擴張，打開業(yè)務發(fā)展及ROE 長期成長空間。預計分化將更加明顯，隨著一流投行建設(shè)進程持續(xù)深化，建議關(guān)注具有并購重組預期、綜合競爭力領(lǐng)先的優(yōu)質(zhì)頭部券商及權(quán)益類投資能力卓越的標的。

風險提示：政策推行不及預期，資本市場改革推進力度不及預期；國際競爭格局動蕩，對國內(nèi)金融市場帶來波動；一二級市場活躍度不及預期。

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轉(zhuǎn)自山西證券股份有限公司 研究員：孫田田/劉麗/彭皓辰