餐飲行業(yè)2025H2業(yè)績前瞻：格局改善 一觸即發(fā)

行業(yè)趨勢：優(yōu)勝劣汰正發(fā)生，頭部品牌強(qiáng)者更強(qiáng)我們堅定認(rèn)為，本輪自2023 年初以來的餐飲行業(yè)復(fù)蘇，其幅度由需求決定，節(jié)奏由供給決定。細(xì)分賽道來看，基于供給變動節(jié)奏差異，茶飲細(xì)分領(lǐng)域的節(jié)奏領(lǐng)先西式快餐及正餐等細(xì)分領(lǐng)域約1 至2 個季度，頭部茶飲品牌已于25Q1 逐步回暖，我們預(yù)計頭部西式快餐/頭部正餐分別已于25Q2/25Q3 實現(xiàn)同店持平或回正。

凈開店維度，整體餐飲賽道格局改善已然開啟。根據(jù)窄門餐眼數(shù)據(jù)，截止25 年11 月整體餐飲賽道同比呈現(xiàn)凈關(guān)店；同比視角下，細(xì)分賽道中僅咖啡/自助餐/輕食/江西菜/云南菜等細(xì)分賽道呈現(xiàn)同比凈開店；細(xì)分品牌來看，截止25 年11 月茶飲賽道中蜜雪冰城/古茗等、咖啡賽道中幸運(yùn)咖/瑞幸等、西式快餐賽道中肯德基/必勝客/達(dá)美樂等、火鍋賽道中海底撈/巴奴等，均呈現(xiàn)優(yōu)于同業(yè)的凈開店速度，彰顯品牌韌性。我們認(rèn)為，25Q2-25Q3 雖有外賣平臺大戰(zhàn)擾動，延后部分賽道供給出清節(jié)奏，然而殊途同歸，伴隨外賣補(bǔ)貼退坡，餐飲供給端的優(yōu)勝劣汰正發(fā)生，格局改善已然開啟。

單店維度，25H2 起絕大多數(shù)頭部品牌預(yù)計將實現(xiàn)同店持平或回正?？土髁糠矫?，伴隨同比基數(shù)正?；?，25H2 預(yù)計絕大多數(shù)頭部品牌將實現(xiàn)客流量回正?？蛦蝺r方面，伴隨格局改善，更多頭部品牌客單價正企穩(wěn)或回升。根據(jù)窄門餐眼數(shù)據(jù)， 25年11 月海底撈/麥當(dāng)勞/喜茶/幸運(yùn)咖等頭部品牌客單價同比回升；另有古茗/星巴克/肯德基/海底撈/太二等頭部品牌客單價環(huán)比提升。我們認(rèn)為，歷經(jīng)2 年維度的市場自然調(diào)節(jié)，客單價下行壓力已逐步收斂或結(jié)束，25H2 頭部品牌客單價預(yù)計企穩(wěn)或回升。

業(yè)績前瞻：正餐筑底，茶飲分化

餐飲茶飲是服務(wù)消費(fèi)復(fù)蘇中的首選。餐飲板塊是當(dāng)前較為稀缺的估值洼地，一旦有消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期，對標(biāo)2019 年視角各品牌均具備極強(qiáng)彈性。具備線下稀缺性的品牌需格外重視。強(qiáng)調(diào)鮮活的古茗、重視情緒價值的海底撈等餐飲茶飲品牌，其線下體驗屬性無法被線上業(yè)態(tài)完全替代，具備品牌稀缺性。

1）正餐及快餐：客單價及頭部品牌單店已完成筑底，持續(xù)關(guān)注各頭部品牌同店同比回正進(jìn)度及持續(xù)性。我們預(yù)計，百勝中國/海底撈/綠茶集團(tuán)等頭部品牌同店已率先恢復(fù)。

海底撈：品牌屬性具“情緒價值”，管理提效正逐步顯現(xiàn)。我們預(yù)計，翻臺率環(huán)比改善帶動下25H2 有望實現(xiàn)環(huán)比改善的收入增速；我們預(yù)計高分紅延續(xù)，股息率約5%，股東回報可期。

百勝中國：加速擴(kuò)張正當(dāng)時，股東回報高且可持續(xù)。我們預(yù)計，加速開店帶動下25H2 有望實現(xiàn)中單位數(shù)的系統(tǒng)銷售額增長，管理能力加持下核心經(jīng)營利潤率有望同比持平或改善；25-26 年合計股東回報總額約30 億美元，對應(yīng)年化股息率（含回購）約9%。

特海國際：中餐出海唯一標(biāo)的，開店空間十分廣闊，正處成長期。公司已連續(xù)實現(xiàn)扣除匯兌后盈利，規(guī)模優(yōu)勢正逐步顯現(xiàn)。我們預(yù)計，加速開店協(xié)同翻臺率提升下25H2 有望實現(xiàn)高單到低雙的收入增速，經(jīng)營調(diào)整逐步到位，凈利率有望持續(xù)改善。

綠茶集團(tuán)：休閑中餐頭部品牌，積極布局二三線城市。根據(jù)公司計劃，25H2預(yù)計開店增速維持約30%，快速開店帶動下，業(yè)績有望繼續(xù)高增。

達(dá)勢股份：店效與開店同時向上，正處成長期。我們預(yù)計，快速開店帶動下25H2有望繼續(xù)實現(xiàn)約25%的收入增速，凈利率有望持續(xù)改善。

2）茶飲：不畏浮云遮望眼，凈開店是區(qū)別品牌勢能的最佳指標(biāo)。結(jié)合當(dāng)前凈開店增速，古茗/蜜雪集團(tuán)仍為首選。

古茗：預(yù)期差較大的茶飲龍頭。我們預(yù)計，同店高增+開店加速共同助力下25H2業(yè)績有望環(huán)比再提速。

蜜雪集團(tuán)：全球茶飲龍頭，平價高質(zhì)鑄就堅實壁壘。同店高增+蜜雪及幸運(yùn)咖均加速開店共同助力下，25H2 業(yè)績有望繼續(xù)高增。

風(fēng)險提示

宏觀經(jīng)濟(jì)波動、食品安全、開店不及預(yù)期等。

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